作为线下家居龙头企业，美凯龙自2018年上市以来公司股价一路下跌，已经跌破IPO发行价。
按说一家年赚20亿毛利率超过60%，动态市盈率仅有12倍的龙头公司，市值不至于这么差啊。
翻开这家公司的历年业绩数据，能清晰发现美凯龙的业绩增长和地产行业有着千丝万缕的联系。美凯龙的问题也不只是经营上的问题，可能涉嫌"虚增"利润。
01
业绩下滑转型难
美凯龙虽说在全国各地开了几百家店铺，但它本质上是个收租金的，公司的租赁和管理类收入占总营收占比46.94%。
入驻商家基本都是家具家装类，行业的景气度跟地产周期紧密相关，也就是说如果地产一直萎靡不振，交租金的可能会退租。
2018年房市调控之后，公司营收增速开始下滑，同时租赁及管理收入占比也从2018年的50.34%下滑至46.94%。
数据来源：IFind
也就是说，在疫情之前美凯龙的经营上就已经遇到了问题，而疫情让问题变得更加严重。2019年公司营收增速是近五年以来下滑最严重的一年，2020年净利润是有史以来下滑最严重的一年。
与此同时，美凯龙的毛利率和净利率也在大幅下滑，净利率直接腰斩。其实2015年之后，公司的毛利率和净利率就一直稳步向下。
为了应对经营上的危机，美凯龙决定加快业务转型。
一是，持续践行“轻资产、重运营”模式，即通过快速扩大委管商场、战略合作经营商场和特许经营商场业务来降低自营商场的比例，从而大大降低公司的资本开支。
二是，加快家装平台的搭建。
啥叫轻资产运营？
压缩自建商场比例，加大委管商场比例，其实本质上就是授权贴牌。
不要觉得贴牌的生意很好做，如果只是贴个美凯龙的牌子就能增加盈利能力的话，那这生意美凯龙自己直接就干了。
那么转型家装呢？
中国家居装修行业市场规模超2万亿，看起来规模很大，发展空间一望无际，但现实是残酷的。
家装市场一直以来都是大行业小公司的竞争格局，是一个超级大红海的行业，竞争相当激烈。
根据2021年中报披露的数据来看，美凯龙家装相关的收入增长了214.7%，但是毛利率却减少了13.2%，毛利率直接腰斩，收入增长的背后是血淋淋的价格战。
说白了，只赚吆喝，不赚钱。
02
靠地产增值修饰利润
在美凯龙的利润表中，每年都有大额的非经常性利润，最大的一笔是房地产公允价值变动贡献的收入。
简单的说，就是公司专门用于出租的物业可以计入投资性房地产，而这部分资产按照市价来评估，增值的部分可以体现为公允价值变动计入利润表。
房价评估的可操作空间那就太大了，不同的地段、商业和住宅的价格差异都非常大，公司这些年靠着评估增值不知道"虚增"了多少利润。
2014年-2020年期间，美凯龙依靠房地产评估带来的利润总额超过百亿元。
这都算是保守操作了。
为啥这么说呢？因为公司账面上有900亿的相关资产，随便波动几个点就是几十亿的利润。
截至2021年中报，公司投资性房地产账面价值为935.39 亿元，占资产总额的比例为 69.34%。
可以看到，公司近70%的资产都是靠着评估增值上来的，而这些评估增长的利润不会产生任何现金流，只是一个数字而已。
但当下房市滞涨的大环境下，这种套路已经玩不下去了。
03
巨额负债下的高分红
一般来说，企业虚增利润无非就两个目的，一是为了炒作股票市值套现；二是为了更低的成本从银行借钱。
美凯龙2014年至今，总负债规模从300多亿增长到了800亿，到2021年三季度，账面短期借款28.84亿元，长期借款223.94亿元，一年内到期的长期负债142.55亿元。
为此，公司每年要支出巨额的利息费用，利息费用逐年增长，已经超过了主营业务贡献的利润。
按照这种形式发展下去，未来会不会违约？
也许大股东还没想过这样的问题，还是先把赚到的钱分了再说，至于负债嘛，找银行借钱慢慢还。
美凯龙上市至今连续分红三年，合计分红31.17亿元，账面上可见的利润基本上全分了。
04
写在最后
再回到开头的问题，为什么得不到资本市场的认可？
通过地产评估增加利润，然后找金融机构借钱，账面上积累了巨额负债不偿还，公司每年还在大额给大股东分红。这种牺牲上市公司及投资者利益，填饱大股东的操作，二级市场的机构们也不是傻子。
